Se Tokyo sbaglia Pechino impara

Vi riporto di seguito un interessante analisi de IlSole24ore sulla situazione economica giapponese

 

 

Vent’anni fa, era opinione comune che il Giappone fosse il caso di maggior successo fra i paesi ad alto reddito. Pochi potevano prevedere che cosa si stesse preparando. Oggi è opinione comune che il Giappone sia vittima di un lungo declino. Che cos’è che è andato storto? Che cosa dovrebbe fare il nuovo governo giapponese? Che insegnamenti possiamo trarre dall’esperienza del paese asiatico?
Certo, bisogna contestualizzare. Guardando alla qualità del sistema ferroviario e alla qualità della cucina, ad esempio, un visitatore europeo si renderebbe conto di venire da un paese indiscutibilmente arretrato. Se questo è declino, la maggior parte delle persone ci metterebbe la firma.

 

 

Ma che sia declino, non c’è dubbio. Negli ultimi vent’anni, l’economia è cresciuta al ritmo annuo medio dell’1,1 per cento. Secondo lo storico dell’economia Angus Maddison, il Prodotto interno lordo pro capite del Giappone (a parità di potere d’acquisto) tra il 1950 e il 1991 è passato dal 20 all’85% rispetto al livello degli Stati Uniti. Nel 2006 era ridisceso al 72 per cento. In termini reali, il valore dell’indice di borsa Nikkei è un quarto di quello che era due decenni fa. Ma la cosa forse più inquietante è che il debito pubblico complessivo, netto e lordo, è schizzato dal 13% e 68% del Pil nel 1991 a livelli che per il 2010 sono stimati rispettivamente al 115% e 227 per cento.

Che cos’è andato storto? Richard Koo, della Nomura Research, punta il dito sulla deflazione. Secondo Koo, un’economia dove chi è troppo indebitato dedica i propri sforzi a saldare il debito ha le seguenti tre caratteristiche: l’offerta di credito e di liquidità bancaria cessa di crescere, non perché le banche non siano disposte a prestare, ma perché le aziende e le famiglie non vogliono prendere soldi in prestito; la politica monetaria convenzionale è in gran parte inefficace; e il desiderio del settore privato di migliorare la propria situazione patrimoniale fa emergere lo stato come prestatore di ultima istanza.

Il risultato è che tutti gli sforzi di “normalizzare” la politica monetaria e di bilancio falliscono, fino a quando l’aggiustamento patrimoniale del settore privato non è completato.
I saldi finanziari settoriali fra risparmi e investimenti (entrate e uscite) nell’economia giapponese sono la dimostrazione di che cosa stava e sta succedendo. Nel 1990, tutti i settori erano vicini all’equilibrio. Poi è arrivata la crisi. L’impatto sul lungo periodo è stato quello di determinare un surplus di larga portata nel settore privato giapponese. Se si considera che i risparmi delle famiglie erano in calo, la spiegazione principale per questo fenomeno è da ricercare nella quota persistentemente alta di risparmio d’impresa lordo in rapporto al Pil e nel calo del saggio degli investimenti, una volta che la crescita roboante dell’economia nipponica si è interrotta. La colossale eccedenza privata è stata assorbita, a sua volta, dai flussi di capitale in uscita e dai deficit di bilancio correnti.

Secondo Koo, chi critica i disavanzi di bilancio è fuori strada. Senza questi disavanzi, il paese sarebbe precipitato in una depressione invece che in un periodo prolungato di domanda debole. L’alternativa sarebbe stata quella di tenere in piedi un surplus con l’estero più importante; ma per fare questo sarebbe stato necessario un cambio più debole: il Giappone avrebbe dovuto seguire le politiche di cambio della Cina, e gli americani certamente non l’avrebbero presa bene.
La tesi di Koo però ha un punto debole. Non spiega la ragione iniziale dell’emersione di questo debito colossale, e non spiega nemmeno perché il Giappone si sia rivelato tanto vulnerabile allo shock globale, ora che l’aggiustamento patrimoniale del settore aziendale è stato finalmente, in buona parte, completato.

A mio parere, il problema strutturale di fondo è stato la combinazione fra un eccesso di risparmio d’impresa (utili non distribuiti) e una diminuzione delle opportunità di investimento, una volta che l’economia è arrivata al livello dei paesi più ricchi. Come osserva Andrew Smithers, della londinese Smithers & Co, gli investimenti fissi non residenziali in Giappone erano pari al 20% del Pil nel 1990, quasi il doppio rispetto agli Stati Uniti. Negli anni 2000, dopo un modesto recupero, sono calati al 13 per cento. Ma nessun declino comparabile si è verificato per quel che riguarda gli utili non distribuiti delle imprese. Negli anni 80, il problema di assorbire questi risparmi è stato affrontato con la politica monetaria, che ha spinto il costo del credito a zero e sostenuto investimenti dispendiosi. Negli anni 2000, il problema è stato affrontato con il boom delle esportazioni e degli investimenti, trainato in gran parte dagli scambi con la Cina.
Poi è arrivata la crisi economica globale attualmente in corso, che ha colpito pesantemente le esportazioni e gli investimenti e ha generato una recessione colossale. Con una contrazione del Pil dell’8,6% fra il punto di picco e il punto di massimo calo, il Giappone, fra i paesi del G-7, è quello che ha subito la recessione più pesante. Nel 2009, secondo l’Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico, il calo delle esportazioni nette avrebbe determinato da solo una riduzione del Pil dell’1,8 per cento.

Il Giappone ora dovrebbe puntare a una crescita trainata dal mercato interno. L’esigenza più importante è quella di ridurre il risparmio d’impresa. Smithers sostiene che questo avverrà naturalmente, perché i risparmi sono in gran parte consumo di capitale, a sua volta il prodotto di una storia di investimenti in eccesso. Aggiungerei che se c’è un’economia che ha bisogno di un mercato per il controllo delle imprese, per togliere il denaro dalle mani di management sonnacchiosi, questa è quella giapponese. Non essendo vincolato all’establishment imprenditoriale, il nuovo governo, finalmente, dovrebbe adottare politiche mirate a modificare i comportamenti delle grandi aziende

È anche il momento di mettere un freno alla deflazione. Per raggiungere questo risultato, la Banca del Giappone deve collaborare col governo al fine di evitare un eccessivo rafforzamento del tasso di cambio. La forza recente dello yen avrebbe dovuto determinare politiche monetarie molto più aggressive. Una volta che il Giappone avrà finalmente un’inflazione significativa – il minimo indispensabile è il 2% – il paese avrebbe i tassi di interesse reali negativi di cui ancora ha bisogno.

Nel frattempo, il resto del mondo deve domandarsi se sta facendo tesoro degli insegnamenti che offre il caso giapponese. Il declino economico del paese del Sol Levante segnala con forza che anche un disavanzo di bilancio sostenuto, tassi d’interesse a zero e politiche di espansione quantitativa non conducono a un’impennata dell’inflazione nelle economie del dopo-bolla afflitte da sovracapitalizzazione ed eccedenza patrimoniale, come gli Stati Uniti. E segnala anche che per invertire la rotta ci vorrà molto tempo.

Ma l’esperienza giapponese può offrire un insegnamento anche per un’economia abbastanza diversa. Suggerisce che quando una crescita molto sostenuta comincia a rallentare, in un’economia che si è rimessa in pari con quelle più avanzate, con un risparmio d’impresa molto elevato e investimenti fissi relativamente alti, può rivelarsi estremamente difficile gestire la domanda. Questo è vero in particolare se la promozione deliberata dell’espansione del credito e le bolle dei prezzi delle attività fanno parte del meccanismo usato per sostenere la domanda. E chi è, in questo momento, che deve assolutamente fare tesoro di questo insegnamento fondamentale? La risposta è: la Cina.

(Traduzione di Fabio Galimberti)

Tommaso Rossi

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